来源：秦朔朋友圈 作者：黄凡 股市、楼市等主要国内资产价格这几年逐步走低，不少专家把原因归于美联储持续加息导致资金流向美国，从而造成国内资产价格走低。 最近一段时间，大家都关注着美联储即将在9月中的议息决定，希望美联储能大幅降息从而改变国际资金流向。 其实，美联储主席鲍威尔在8月份公开讲话中就已经就开始减息做了“明示”，因此美联储在9月中开始降息是“明牌”了，剩下的悬念只是降息的幅度与连续性而已。 基于我对近期美国经济数据以及对美联储应对行动习惯的观察，个人的判断，9月份的减息幅度大概率为0.25%。而此对全球市场的影响早已被消化，预计到时全球汇市、股市会呈现波澜不惊的状态。 国内投资人更关心的是，美元降息后对国内资产价格的影响，其中有比较大胆的预测是：美联储降息，或将引发万亿美元的中国资金回流，进而推动人民币大涨10%，这些回流的资产会对国内股市、楼市构成强有力支撑。 其论据是：随着美联储降息预期的增强和中美利差的逐步缩小，美元资产的吸引力将大打折扣；部分中国企业可能会选择将部分或全部美元资产兑换成人民币，从而引发万亿美元级别的资金回流与配置；而国际资本也会因人民币与美元利差的改变而增加对中国资产的配置。 这种说法靠谱么？ 1、货币长期的汇率水平由 “购买力平价” 决定。 这是宏观经济学101课程告诉我们的基本原理。一个国家与地区的的货币长期走势强弱由其购买力决定，这是常识。 极端的例子就是，委内瑞拉、津巴布韦、土耳其、阿根廷等国家货币因为通胀失控而长期贬得一塌糊涂。试想一下，今天的百元能吃上一顿盛宴，而过几天同样这百元连个面包都买不起，这样的货币有谁愿意要？通胀失控的国家与地区的货币必然不值钱。 欧美、加拿大等西方发达国家过去20年的通胀一直保持在低位水平，只是这几年来情况发生了重大改变。以我近期亲身去一趟的观感，无论是平民化的咖啡早餐，还是超市的肉、蛋、奶、水果、蔬菜都明显涨价了，当前物价较2019年涨幅约为40%。物价上涨近乎失控迫使欧美央行持续从2022年起大幅加息，以压抑通胀。 而从这几年的经济数据看，国内通胀目前是不存在的，人民币的购买力一致保持强劲。因此从购买力的角度看，人民币真是没有长期贬值的基础。 2、中期的汇率水平由本币无风险收益率决定。 国内与海外发达国家经济周期的差异造成了过去一段时间人民币对美元的相对弱势。 欧美国家在疫情过去后的一段时间经济反弹力度强而通胀压力山大，于是各国央行被迫把利率维持在相对高位，持续实施偏紧的货币政策以压抑通胀。 而在国内，随着我们的央行持续引导国内利率水平的下行来为经济托底，目前国内的人民币无风险收益率在2%左右，且趋向于继续走低，新发行的50年长期国债的收益率仅2.53%，预期利率会处于长期低位。 而美联储的利率水平维持在5%以上已经一年多了，也就是说美元的无风险收益率在5%左右，出现了明显的对人民币的利差。高的利差会吸引资金回流美国，从而加大了人民币对美元的中期贬值压力。 预期的美联储降息，会减少这种压力。但人民币的利率水平同时继续走低也是大概率的确定趋势，美元无风险收益率远高于人民币的现状，中期看不到改变的迹象。从利差角度看，美元相对人民币依然保持明显的优势。 因此，从无风险收益率角度看，预计美元中期走势更强的概率大。 3、汇率的短期走势看管理当局的态度。 过去在多次人民币汇率下行的周期中，中国人民银行、外汇管理局均表示：“人民币没有贬值的基础”，这就是大家耳熟能详的至理名言——“人无贬基”。 看了我们央行最新的表态是“合理水平的均衡稳定”。暗示会让人民币汇率在合理水平。至于什么是合理水平？见仁见智。实际上，国内央行对汇率的干预近年来都是“该出手时就出手”。 国家外汇管理局最新发布数据显示，目前中国外汇储备规模为3万多亿美元，而需要市场化买卖来调控汇率的离岸人民币CNH规模行业内估计是3000亿美元（2万亿人民币）左右，要控制汇率的水平是轻而易举的事。而存量更巨大的在岸人民币CNY并非市场化自由兑换，外汇管理局要引导人民币汇率的定价更是毫不费力。 其实，人民币汇率弱一点对国内经济而言好处不少：缓解了国内的资产泡沫压力，因为国内资产以美元计价的估值就下来了，有利于稀释国内的房地产泡沫，还有利于吸引国际投资者直接投资；人民币贬值有利于降低美元计价出口产品的价格，通过促进出口来拉动经济；也有利于直接改善出口企业的利润……“人民币贬值，中国或成最大赢家”的说法，并不是全无道理。 综上所述，我认为美联储降息会在一定程度上对人民币汇率有一定的正面效应，但要期待人民币对美元大幅走强，估计要等到国内经济全面回暖、通胀逐步抬头、央行开始加息之时了。 我认为国际资金的流向会基于以下考虑： 1、性价比高才是硬道理 股市中主要投资标的公司估值低、净资产收益率高、现金分红回报率高等等指标，都是高性价比的重要参数。目前在持续低迷多年的A股、港股确实是能够有不少这样的标的，投资人可以期盼靠上市公司的持续分红，用十年左右就能收回成本。 因此，被认为是性价比高、值得长期配置，没有任何问题。 而楼市方面，国内一、二线城市的房价尽管已经过明显回调，但以现价算，租金回报率依然不足2%，参照一下股市的估值标准，也就是市盈率50倍以上了。这样的估值水平要吸引国际资本的参与就是缘木求鱼了。 楼市何时才能具备对国际资本的吸引力？建议参考本人近期在秦圈的原创文章《房子何时才真正值得买？》一文中的详细分析。 2、投资人的信心更重要 目前国内经济在周期见顶后已经进入周期的深度调整，这是不争之实，即使是从不看股市的人，也能从消费持续低迷、就业市场疲弱、物价指数下降等等感受到来自基本面的寒气。 问题是，大家对调整会持续多久心里没底。而政策方面也没见有力度足够大的支持性举措（比如大幅降息，给居民发现金消费券等等）。 记得上一轮经济调整期中，前任领导说过一句经典的话：信心比黄金更重要。彼时是2008年，因美国房地产泡沫破灭触发了债务危机，进而引发全球金融海啸，外向型的中国经济面临下行压力，我们马上“从重、从快”推出了“四万亿”的空前规模经济刺激计划，再配套上银行的“十万亿”新增贷款，在“强刺激”之下，投资人信心迅速恢复，经济很快复苏向上，人民币汇率持续走高…… 而这一次，经济问题根源在国内，我们却依然没有见到有强有力的财政与货币政策出台托底。 这样的背景下，国内投资人的信心明显不足，仅靠一句“经济稳中向好”也比较难说服国际资金重新流向国内市场。 我认为，若是近期能见到明显的政策转向，那么有利于恢复国际投资人重新配置中国资产的信心。详细可参考本人前期在秦圈的文章《股市究竟会何时见底？》 对普通国民而言，本币的走弱表现为其国际购买力的下降，以各种合法的方式持有部分外币资产可对冲此风险。同时，配置以境外投资为标的的相关投资理财产品会因本币的走弱而提升回报潜力。 而对绝大部份普通国内投资人而言，直接持有部分预期未来保持强势的国际通用货币同样不失为一个比较合适的选项。 比如，美元为国际上最广为接受的币种，也是投资工具最为丰富的币种。而根据“不要把资产放在同一个篮子中”的古训，在外汇资产配置上实现多元化配置也是十分必要的。 另一个值得考虑配置的币种我认为是日元。经过这几年的大幅贬值，日元的购买力非常强，从性价比的角度看，日元非常值得配置，而且，基于美元降息而日元加息导致的利差迅速收窄，日元的走强趋势刚刚形成。 根据市场规律：趋势形成不容易，一旦形成趋势，要逆转更为不易。楼市、股市、汇市……无不如此。 对于国内资产的配置而言，由于预期利率会继续下行，因此信用级别高的固定收益工具，例如长期国债等已经变得非常紧俏，往往要在二级市场溢价来买，长期来看性价比也不高了。 如作长期投资的打算，则股票市场中倒是有不少股息回报率达3%～6%的优秀公司供选择，前提就是参与的投资人需要有甄别出真正优秀的上市公司的能力，并能承担价格波动的风险。
